日前，一个重磅消息在设计行业引发热议：上市三年的江苏中设集团股份有限公司（以下简称中设集团）拟收购三年前IPO失利的上海悉地工程设计顾问股份有限公司（以下简称“悉地设计”）100%股份，而后者规模是前者的4~10倍，是毫不夸张的“蛇吞象”。

中设股份披露的多份公告显示，公司拟通过发行股份及支付现金相结合的方式，向枞繁设计、无锡交通集团、倍盛控股、君度瑞晟、联熙投资、熙和瑞祥、MagnificentDelight、SplendidDelight、高赡公司、悉聚创投、嘉胜行投资、悉嘉创投、悉盈创投、悉和企业、君度尚左、ChengYuInvestments发行股份及支付现金收购合计持有的悉地设计100%股份。本次发行股份的定价为不低于发行定价基准日前120个交易日的交易均价，为13.96元/股。由于本次交易相关的审计、评估工作尚未完成，交易总价、发行股份数量、现金支付对价等信息尚未披露。

方案显示，中设股份拟向实控人陈凤军、孙家骏及陈峻3人定向发行1000万股股份，分别认购900万股、50万股和50万股，合计募资1.474亿元。配套募资的发行价格为14.74元/股，高出本次发行股份购买资产的定价13.96元/股约5.59个百分点。本次配套募资与本次发行股份及支付现金购买悉地设计互为前提，共同构成本次交易不可分割的组成部分，其中任何一项未获得所需的批准或实施，本次重大资产重组不生效。

同为工程设计企业，两家公司的业务范围有所差异，而量级也有较大的差距。

中设股份的主营业务主要在交通、市政、建筑、环境四大业务板块从事相应的规划、设计、咨询等，但公司的业务收入主要是来自于市政设计、交通设计及环境设计三大板块，建筑占比较低。而悉地作为建筑领域最大的民营建筑设计企业，业务涵盖超高层建筑、商业办公、体育场馆、轨道交通、医疗健康、文化旅游建筑以及市政公用等多个行业和领域，并且在国际化方面有所布局。

财务数据显示，中设股份2019年末总资产为5.96亿元，公司2019年实现营业收入3.12亿元，对应实现归属净利润为6524.02万元；而悉地设计2019年末总资产则高达39.51亿元，2019年实现营业收入达29.86亿元，对应实现归属净利润为2.46亿元，以上数据悉地设计分别是中设股份的6.63倍、9.57倍和3.78倍。由于拟购标的体量远远高于上市公司，数据对比之下，此次收购“蛇吞象”味道明显。

“蛇吞象”的目的是什么？又是否“吞”得下呢？中设股份在重组预案中说，本次重组完成后，公司资产规模、营收规模及盈利能力将得到显著提高，有利于进一步提升公司市场拓展能力、资源配置能力、抗风险能力和后续发展能力，提升公司的盈利水平。

中设股份表示，通过本次交易，公司将成为行业内少数业务范围和技术资质全覆盖的平台型企业，在“交通、市政、建筑、环境”四大领域均有一定体量和影响力，可有效拓宽公司盈利来源。

悉地设计IPO被否原因

2012年，悉地设计以496.18万澳元收购其设计的水立方的合作设计方澳洲最大的建筑设计公司PTW100%股权；2013年，悉地设计以2.74亿元收购原苏州市政设计研究院（后更名“悉地苏州”）51%股权；2014年，悉地设计以2.2亿元收购青岛腾远55%股权、以1252.5万元收购了聚星科技50.1%股权。收购完成后，悉地设计形成了较大金额的商誉。截至2014、2015、2016年年末，公司商誉分别为36412.24万元、36277.15万元、35312.86万元，占非流动资产的比例分别为50.01%、56.8%和62.37%。

如此高额的商誉犹如“达摩克利斯之剑”，更加令人震惊的是，2016年，悉地设计对收购仅两年的聚星科技形成的商誉予以全额减值，相应金额为1098.59万元。彼时，发审委要求悉地设计说明，商誉的减值测试过程及测试结果、对收购才两年的公司形成的商誉全额计提减值的合理性以及公司收购资产相关的内部控制制度是否有效。

此外，悉地设计收入和利润绝大部分来自于子公司悉地深圳、悉地苏州和青岛腾远，母公司定位于集团集中管理中心，不从事具体生产经营业务。其中，悉地设计对悉地苏州的持股比例为51%，对青岛腾远的持股比例为55%，至今这个比例未变。

排队近两年时间，悉地设计在2017年12月上会被否。主要原因是对主要子公司拥有绝对控制权、营业收入及净利润呈下降趋势等5大问题。对此，发审委要求悉地设计详细说明对上述子公司的经营和财务管理是否不受子公司少数股东的影响，是否拥有绝对的控制权等。

此次重组，悉地设计的上述问题是否会再度遭到监管部门的问询引发市场关注。

另外，悉地设计营收、净利下滑一事也是发审委关注的重点。据悉地设计彼时招股书显示，2014-2016年公司实现营业收入分别约为22.03亿元、18.91亿元、18.31亿元；对应实现归属净利润分别约为2.69亿元、1.84亿元、1.39亿元，呈逐年下滑趋势。从悉地设计2019年业绩来看，公司营收、净利均较2018年有所增长，但公司2019年2.46亿元的净利润仍未达到2014年的水平。

是否构成借壳上市

上会被否之后，悉地内部发生了很大的变化，占比最高的个人持股者，原董事长、总经理赵小均离开悉地，据悉其股权已转让。之后公司部分骨干人员流出，股权大多未动。被否后悉地曾表示会继续努力完成IPO。此次中设作为“接盘侠”，“蛇吞象”背后，是否说明悉地对短期内独立上市不再寄望，而且有较大的股权变现压力。

那么此次交易是否构成“借壳上市”呢？借壳上市有两个缺一不可的要素：一是上市公司的实际控制人发生变更，二是上市公司收购的资产总额，占其资产总额的比例达到100%以上，后一个条件“蛇吞象”并购必然满足，而前一个条件正是“运作”重点。

证监会对上市公司重大资产重组行为进行严格监督管理，以投票方式来核准通不通过，而对“借壳上市”，监管层对其审核标准趋于向IPO看齐，难度系数不同。正因如此，上市公司在实施重大资产重组时，多存在刻意规避监管，通过资产评估、股权转让等方式绕开“借壳上市”的硬性规定。很显然，此次交易也不会主动去“撞枪口”，上市公司不会发生实际控制人的变化，向三位实控人募资即可显见。与此前借壳棱光实业上市的华建集团相比，即可看出根本不同。

“蛇吞象”能否实现预期

企业重组的根本原因是为实现盈利的最大化，而“蛇吞象”式的重组可以快速获得业绩提升，能让盈利改善的时间大大缩短。但重组之后，如何实现业务协同、业绩承诺以及规避监管层最为关注的借壳上市风险，是摆在上市公司面前接二连三的难题。

停牌数个交易日后，中设股份9月9日带着“拟购悉地设计”的消息复牌。交易行情显示，当日高开3%，开盘后在几笔大额买单推动下公司股价迅速冲上涨停板，但随后便出现回落，更是一度跳水跌超7%，最终收跌4.83%。这也许说明投资者对于中设股份的重组行为并不一定“买账”。

重组之后的整合，最终形成生产力才是最为关键的。此次收购虽然还“在路上”，但对于设计企业上市之路有重大启示。